回想2022年11月20日，劉強(qiáng)東以一場(chǎng)“內(nèi)部電話會(huì)議”（其內(nèi)容很快被泄露給媒體）宣告自己歸來(lái)的時(shí)候，資本市場(chǎng)的態(tài)度是矛盾的：樂(lè)觀者認(rèn)為，創(chuàng)始人回歸一線業(yè)務(wù)管理只會(huì)是好事，畢竟他最關(guān)心京東的長(zhǎng)期前景，而職業(yè)經(jīng)理人更關(guān)注短期業(yè)績(jī)；悲觀者則認(rèn)為，劉強(qiáng)東已經(jīng)脫離一線太久了，徐雷其實(shí)干的很不錯(cuò)，而且流行的趨勢(shì)是互聯(lián)網(wǎng)巨頭創(chuàng)始人交棒給職業(yè)經(jīng)理人，而不是相反。無(wú)論如何，鑒于當(dāng)時(shí)互聯(lián)網(wǎng)中概股的整體市場(chǎng)情緒很好，正處于兩年一遇的大反彈初期，所以樂(lè)觀者還是略占上風(fēng)。

劉強(qiáng)東在那次電話會(huì)議上指出：京東部分高管不接地氣，“拿PPT騙自己”，而且沉迷于“掌握定價(jià)權(quán)”的幻象，忽視了低價(jià)的關(guān)鍵作用。所有人都知道，他的意思是京東應(yīng)該學(xué)習(xí)拼多多——國(guó)內(nèi)電商行業(yè)有誰(shuí)不想學(xué)拼多多呢？除了拼多多，國(guó)內(nèi)大部分直播電商平臺(tái)也是以低價(jià)為主要賣(mài)點(diǎn)的，看一看抖音和快手電商的平均客單價(jià)就可以清楚地認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)。與淘系電商曠日持久的戰(zhàn)爭(zhēng)已成過(guò)去時(shí)，此時(shí)京東的市值竟然比拼多多低了200多億美元，是可忍，孰不可忍！雖然劉強(qiáng)東應(yīng)該早已放棄了與騰訊或阿里巴巴比肩的虛妄想法（當(dāng)年真的曾有一個(gè)詞匯叫"BATJ"），但是落后于拼多多還是完全無(wú)法接受的。

沒(méi)錯(cuò)，徐雷干的很好。在2018年，劉強(qiáng)東因?yàn)楸娝苤脑虮黄冗h(yuǎn)離京東日常管理之時(shí)，他挺過(guò)了大風(fēng)大浪，沒(méi)有讓公司業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)受到實(shí)際影響；在2020-22年的特殊時(shí)期，他發(fā)揮了京東在物流和履約能力方面的優(yōu)勢(shì)，尤其是大幅改善了利潤(rùn)率和現(xiàn)金流（這一點(diǎn)下文將詳細(xì)討論）。可是他未能打敗或遏制拼多多。資本市場(chǎng)也知道，京東這艘“重型航母”本身的設(shè)計(jì)就不適合用來(lái)打拼多多。但是劉強(qiáng)東不這么認(rèn)為。他相信只要重拾創(chuàng)業(yè)初期的執(zhí)行力、效率和低價(jià)策略，京東是有可能從拼多多和抖音電商的“消費(fèi)降級(jí)基本盤(pán)”當(dāng)中分一杯羹的。何況，在解決了2018年的遺留問(wèn)題之后，他終于可以毫無(wú)顧慮地重出江湖了。京東必須改變，因?yàn)閯?qiáng)東必須回歸。（而不是相反！）

(資料圖)

時(shí)至今日，整整七個(gè)月過(guò)去了。京東已經(jīng)公布了兩次財(cái)報(bào)，徐雷已經(jīng)卸任一個(gè)多月，618購(gòu)物節(jié)也接近尾聲，是時(shí)候評(píng)估一下劉強(qiáng)東回歸的階段性表現(xiàn)了。從資本市場(chǎng)的角度看，表現(xiàn)乏善可陳，甚至堪稱(chēng)“一言難盡”。那些持有京東股票的投資者或內(nèi)部員工的臉色肯定不會(huì)太好看：

在這七個(gè)月當(dāng)中，京東的股價(jià)中最多上漲了28%，然后失去了全部漲幅，在整個(gè)區(qū)間的表現(xiàn)是下滑23%

同一時(shí)期，阿里巴巴的股價(jià)最多上漲了52%，然后失去了大部分漲幅，但是整個(gè)區(qū)間的表現(xiàn)仍是上漲16%。

拼多多則更加突出，股價(jià)最多上漲了57%，雖然也失去了大部分漲幅，但是整個(gè)區(qū)間的表現(xiàn)是上漲18%，在整個(gè)中概股也屬較佳水平。

、不到一個(gè)月之前，京東還創(chuàng)造了一個(gè)尷尬的紀(jì)錄：短暫跌破了2022年10月的最低股價(jià)，失去了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)全面放開(kāi)之后的全部漲幅。在中概互聯(lián)網(wǎng)巨頭當(dāng)中，只有美團(tuán)創(chuàng)下過(guò)同樣的紀(jì)錄，不過(guò)美團(tuán)有充分的“市場(chǎng)流動(dòng)性理由”——它遭遇了騰訊的清倉(cāng)式減持。對(duì)于京東而言，這段時(shí)間沒(méi)有任何類(lèi)似的市場(chǎng)面問(wèn)題。那么到底應(yīng)該由誰(shuí)來(lái)負(fù)責(zé)？（我仿佛聽(tīng)到有人說(shuō)：“都怪騰訊！”）

京東的最近兩期財(cái)報(bào)差強(qiáng)人意，這是事實(shí)；在財(cái)報(bào)電話會(huì)議上，京東管理層對(duì)未來(lái)的指引非常謹(jǐn)慎，這也是事實(shí)；拼多多的強(qiáng)勁表現(xiàn)再次讓京東黯然失色，這還是事實(shí)。但是，更重要的事實(shí)是：投資者并不相信京東依靠重拾“低價(jià)策略”、強(qiáng)調(diào)“執(zhí)行力”，就能打敗拼多多和抖音電商。一些分析師和專(zhuān)業(yè)媒體恰當(dāng)?shù)刂赋?，盲目?qiáng)調(diào)“低價(jià)”最有可能的結(jié)果是大幅壓低利潤(rùn)，卻沒(méi)有拿回多少市場(chǎng)份額。電商專(zhuān)業(yè)人士應(yīng)該對(duì)2018-20年淘系電商“打多”的歷程記憶猶新——在嘗試了各種各樣的方法、投入了所有能投入的資源、甚至專(zhuān)門(mén)建立了一個(gè)新的淘特APP之后，整個(gè)“打多”也只能作為一場(chǎng)敗仗而非勝仗載入史冊(cè)。

我可以想象徐雷（或其他京東管理層）與劉強(qiáng)東曾經(jīng)發(fā)生的戰(zhàn)略性爭(zhēng)執(zhí)。前者多半曾經(jīng)反復(fù)強(qiáng)調(diào)：“我們不能用對(duì)手擅長(zhǎng)的手段去打敗對(duì)手。我們既不能放棄自己的基礎(chǔ)設(shè)施和履約優(yōu)勢(shì)，也不能放棄自營(yíng)模式的信譽(yù)優(yōu)勢(shì)。因此，我們永遠(yuǎn)不可能做到像拼多多或抖音電商那樣的絕對(duì)低價(jià)。就像你不能拿戰(zhàn)略轟炸機(jī)去跟近距離攻擊機(jī)比靈活性！”

后者則會(huì)固執(zhí)己見(jiàn)地回答：“當(dāng)初我創(chuàng)業(yè)的時(shí)候，形勢(shì)比現(xiàn)在難得多，資源比現(xiàn)在少得多！歷史證明，只要放下身段、強(qiáng)調(diào)執(zhí)行力，就沒(méi)有完不成的任務(wù)！”

還能怎么反駁呢？其實(shí)，反駁的方法是有的，而且很簡(jiǎn)單：“現(xiàn)在已經(jīng)不是當(dāng)初你創(chuàng)業(yè)的時(shí)候了！你也不是當(dāng)初創(chuàng)業(yè)時(shí)的那個(gè)你了！”可是誰(shuí)敢以這種方式反駁呢？那不是在變相地遞交自己的辭職信嗎？（換個(gè)角度想，過(guò)去半年某些管理層或許正是因?yàn)檎f(shuō)出了這句話才離職？）

前文提到過(guò)，在劉強(qiáng)東放松對(duì)一線業(yè)務(wù)控制的四年中，徐雷其實(shí)干的很不錯(cuò)。他最大的功勞是把利潤(rùn)微薄、經(jīng)常出現(xiàn)季度虧損的京東，變成了一家穩(wěn)定盈利的公司。2022年，京東的扣非凈利潤(rùn)率已打2.7%，2023年一季度又上升到了3.1%；京東零售業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率則在3-5%之間波動(dòng)，最近一個(gè)季度為4.6%——對(duì)于一家重資產(chǎn)的零售公司而言，這個(gè)戰(zhàn)績(jī)實(shí)屬難能可貴！

在劉強(qiáng)東回歸前，京東扣非凈利潤(rùn)及利潤(rùn)率呈現(xiàn)明顯上升態(tài)勢(shì)

與此同時(shí)，京東的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流節(jié)節(jié)高漲，2022年全年為人民幣576億元，2023年第一季度就達(dá)到了驚人的406億元（接近2020年全年的水平）！有必要強(qiáng)調(diào)指出，2022年京東的凈資本開(kāi)支（用于固定資產(chǎn)建設(shè)和收購(gòu)的開(kāi)支凈額）為220億元，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流對(duì)其覆蓋率超過(guò)了2倍。結(jié)果就是，京東現(xiàn)在的資產(chǎn)負(fù)債表非常健康，握有充裕的現(xiàn)金，且還在不斷增加）。而在這樣一個(gè)宏觀環(huán)境高度不確定的時(shí)期，現(xiàn)金不是最寶貴的嗎？費(fèi)盡心機(jī)提升現(xiàn)金儲(chǔ)備的管理層難道不應(yīng)該得到稱(chēng)贊嗎？恰恰相反，他們被指責(zé)為“只會(huì)用PPT騙自己”。

附帶說(shuō)一句，自從2018年（即劉強(qiáng)東因?yàn)楦鞣N原因暫時(shí)放松對(duì)一線業(yè)務(wù)控制之時(shí)）以來(lái)，短短四年之中，京東的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)了1.2倍，扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了7.1倍，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流增長(zhǎng)了3.3倍。你當(dāng)然可以認(rèn)為這是“行業(yè)自然增長(zhǎng)”的結(jié)果，隨便換誰(shuí)坐在那個(gè)位置上都差不多，哪怕你只會(huì)讀PPT也一樣。還是那句老話：人心自有公論。

京東經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流亦非常強(qiáng)勁，直至徐雷任期的最后一個(gè)季度

或許，正是京東現(xiàn)在的穩(wěn)定的利潤(rùn)率、龐大的現(xiàn)金儲(chǔ)備，賦予了劉強(qiáng)東勇氣，使他認(rèn)為“現(xiàn)在是時(shí)候跟拼多多和抖音來(lái)個(gè)刺刀見(jiàn)紅了”?；蛟S，在美國(guó)的經(jīng)歷讓劉強(qiáng)東認(rèn)為，對(duì)電商平臺(tái)公司而言，凈利潤(rùn)和現(xiàn)金流不是最重要的，參見(jiàn)亞馬遜。資本市場(chǎng)最擔(dān)心的是京東回到2018年的狀態(tài)——微利，戰(zhàn)略不清，護(hù)城河岌岌可危，自由現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)。

有趣的是，大約三年以前，劉強(qiáng)東本人寫(xiě)過(guò)一封題為“京東是誰(shuí)”的內(nèi)部信（其實(shí)也是公開(kāi)信），表示京東的定位就是“結(jié)硬寨、打呆仗”；言下之意，依靠基礎(chǔ)設(shè)施和自營(yíng)體系的優(yōu)勢(shì)去對(duì)抗貌似靈活而更接地氣的對(duì)手。在當(dāng)時(shí)，無(wú)論劉強(qiáng)東還是京東其他管理層，都沒(méi)有表達(dá)過(guò)“京東必須在低價(jià)方面與拼多多一決高下”的看法。這足以引發(fā)一個(gè)嚴(yán)肅的疑問(wèn)：如果低價(jià)路線是正確的，為什么此前幾年不去探討或采納這個(gè)路線？一個(gè)在兩三年前正確的戰(zhàn)略，放到現(xiàn)在還正確嗎？

當(dāng)然，劉強(qiáng)東回歸之后最大的動(dòng)作不止有低價(jià)路線，還有進(jìn)一步的分拆上市。在阿里突然提出"1+6+N"分拆計(jì)劃之后，京東緊接著也公布了將京東工業(yè)、京東產(chǎn)發(fā)分拆上市的方案?？墒鞘袌?chǎng)對(duì)這兩個(gè)分拆計(jì)劃的反應(yīng)都很一般——阿里的股價(jià)只上漲了一個(gè)星期，就迅速跌回原位；京東則只上漲了一天。

本文無(wú)意深入討論阿里的分拆計(jì)劃。在京東這邊，其實(shí)分不分拆對(duì)業(yè)務(wù)的影響都相當(dāng)有限，因?yàn)榫〇|工業(yè)、京東產(chǎn)發(fā)的規(guī)模體量有限，戰(zhàn)略意義也無(wú)法與之前拆分出來(lái)的京東物流、京東健康等相提并論。有人認(rèn)為，京東頻繁拆分子公司獨(dú)立上市，會(huì)讓資本市場(chǎng)質(zhì)疑其組織穩(wěn)定性，乃至懷疑管理層是否專(zhuān)注于玩弄資本而非做業(yè)務(wù)；我倒不這么認(rèn)為。我只是覺(jué)得，在今年的市場(chǎng)環(huán)境下，分拆上市或許不是最佳選擇，既無(wú)助于股東回報(bào)，也無(wú)補(bǔ)于員工士氣。

另外，可能很多人已經(jīng)注意到了：阿里的分拆雖然看似突然，實(shí)際節(jié)奏卻不算太快。迄今為止，阿里只是組建了六個(gè)業(yè)務(wù)板塊的董事會(huì)，尚未對(duì)其中任何一個(gè)板塊提交獨(dú)立上市申請(qǐng)；N個(gè)獨(dú)立子公司也沒(méi)有一個(gè)進(jìn)入上市流程（此前盛傳的菜鳥(niǎo)、盒馬謀求獨(dú)立上市都沒(méi)有得到阿里官方承認(rèn)）。而京東則已經(jīng)迫不及待地提交了京東工業(yè)、京東產(chǎn)發(fā)的上市申請(qǐng)。至于接下來(lái)還會(huì)不會(huì)分拆出更多的獨(dú)立上市實(shí)體，我認(rèn)為是很有可能的——畢竟，子公司分拆上市是劉強(qiáng)東本人認(rèn)可的一個(gè)既定方針。

由此引發(fā)了我本人的一個(gè)疑惑（也許也是許多人的共同疑惑）：在當(dāng)前的內(nèi)外環(huán)境下，作為已經(jīng)遠(yuǎn)離一線很久的創(chuàng)始人，劉強(qiáng)東其實(shí)更適合主抓“大局”，例如組織架構(gòu)、公司治理、戰(zhàn)略性創(chuàng)新層面的事務(wù)；深度干預(yù)日常業(yè)務(wù)可能并非他所長(zhǎng)。過(guò)去幾年，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭創(chuàng)始人向職業(yè)經(jīng)理人交棒已經(jīng)成為一種潮流，這種潮流是符合國(guó)際趨勢(shì)的。例如，就在劉強(qiáng)東的那次內(nèi)部電話會(huì)議之后10天，ChatGPT就發(fā)布了。假設(shè)劉強(qiáng)東還是個(gè)甩手掌柜，他完全可以用更多時(shí)間研究“AIGC對(duì)電商行業(yè)的影響”，以及“京東要如何開(kāi)發(fā)大模型及相關(guān)應(yīng)用”等問(wèn)題（張一鳴不就是這么做的嗎？），而不是把時(shí)間精力浪費(fèi)在指導(dǎo)618購(gòu)物節(jié)之類(lèi)的日常事務(wù)上。我相信，所有長(zhǎng)期主義者都能看清這兩件事情孰輕孰重。

總而言之：既然管了，就要負(fù)責(zé)。當(dāng)甩手掌柜有甩手掌柜的好處，回歸一線則有回歸一線的壞處。世界上既不存在無(wú)權(quán)利的義務(wù)，也不存在無(wú)義務(wù)的權(quán)利。在大英帝國(guó)的黃金時(shí)代，一位英國(guó)法學(xué)家曾說(shuō)：帝國(guó)的政體分為兩個(gè)彼此支持又有分隔的部分，一個(gè)是“莊嚴(yán)的部分”（王室），一個(gè)是“有效的部分”（議會(huì)及行政機(jī)構(gòu)）；前者主要通過(guò)建議、贊許和勸告來(lái)影響后者，享受后者奮斗的成果，但責(zé)任主要是后者來(lái)負(fù)。過(guò)去四年，劉強(qiáng)東主要扮演的是“莊嚴(yán)的部分”，現(xiàn)在則想同時(shí)扮演“有效的部分”。他很快就會(huì)發(fā)現(xiàn)（或許現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)現(xiàn)），后者能帶來(lái)多大的麻煩。

至少有一個(gè)問(wèn)題，他很難回答：為什么在他回歸七個(gè)月之后，京東的市值又損失了四分之一，與拼多多的市值差距又?jǐn)U大了200多億美元？這究竟是前進(jìn)路上必須付出的曲折代價(jià)，還是當(dāng)前道路并不正確的一個(gè)證據(jù)？

二者皆有可能。不過(guò)，哪怕劉強(qiáng)東選擇的戰(zhàn)略是正確的，更高效的執(zhí)行方法恐怕也是托付于訓(xùn)練有素、眾望所歸的職業(yè)經(jīng)理人，自己只抓大局。要知道，無(wú)論從法理層面還是威望層面，京東都絕不會(huì)有人能挑戰(zhàn)他的最終決策地位，所以適當(dāng)放出一些權(quán)力不會(huì)導(dǎo)致什么嚴(yán)重后果。當(dāng)然，對(duì)于這一點(diǎn)，他本人顯然比我們更清楚。

補(bǔ)充一下：站在用戶的角度，我支持京東（以及任何平臺(tái)）的低價(jià)戰(zhàn)略。在剛剛過(guò)去的618，我在京東購(gòu)買(mǎi)了大量書(shū)籍、食品飲料和減肥代餐。我希望各大電商平臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)永遠(yuǎn)持續(xù)下去，永無(wú)決出勝負(fù)的那一天。但是站在投資者的角度，又是另一回事了。

本文沒(méi)有得到京東、京東競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、京東員工或前員工的任何資助或背書(shū)。

原文標(biāo)題 : 劉強(qiáng)東回歸以來(lái)，京東又損失了1/4的市值